一、事件概述
   
公司公告与青海国资委、建设银行签署了《市场化债转股合作框架协议》,建设银行及/或其关联方以权益性投资等方式与青海省属重点企业提供资金,共同成立降杠杆基金和并购基金,规模约200亿,用于置换公司及其下属公司存量负债,优化财务结构。
   
二、分析与判断
   
债转股有助于优化公司财务结构,降低财务费用
   
据公司2016年报,公司目前净资产264亿,负债566亿,2016年归母净利润3.41亿,目前市值350亿,市净率1.33倍。我们简单测算,假设按现股价(18.39元)债转股规模200亿,公司净资产增至464亿,市值增至550亿,市净率降至1.18倍;负债降至366亿,资产负债率由68.2%降至44.1%;年财务费用降低10亿元(按5%利率),年新增净利润约7.5亿(按25%所得税率)。
   
钾肥行业底部复苏,公司盈利改善可期
   
(1)2013年全球大宗商品进入下行周期,化肥进入长达4年的熊市,BPC解体及大规模产能投放对钾肥价格造成更大的下行压力。2016年底我国钾肥价格底部复苏,自2016年12月至今盐湖氯化钾60%粉厂价上涨180元/吨至2000元/吨,57%粉厂价上涨175元/吨至1790元/吨。我们判断未来3年钾肥供需格局逐步向好,钾肥市场重归平衡,价格有望持续复苏。公司氯化钾设计产能500万吨,显著受益于行业回暖。
   
(2)供给上,2016年处于全球各大钾肥生产商产能扩张的最高峰时期,共有六个新矿将陆续投产,新增产能主要来源于加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等钾资源大国,钾肥市场延续回落。未来3年,全球钾肥产能仍将延续扩张,但产能增速大幅减缓,2017年新增产能仅90万吨,而随后的新增产能则要到2020和2023年才会投产。同时,部分老旧产能的退出,将大大缓解目前的供应压力。
   
(3)需求上,人口增长和耕地减少要求更高的亩产水平,农产品价格底部回暖有助于提高用肥积极性,同时消费升级将拉动作为高蛋白、经济作物重要需求肥料的钾肥消费,钾肥需求长期看好。国内来看,国内目前的钾肥使用量远低于推荐比例和实际的需求,国内钾肥消费占三大肥料比例仅8%,低于全球17.1%,而中国耕地普遍严重缺钾,需要补钾的土地面积高达70%,尤其在南方砖红土壤地区,含钾量仅为0.4%。因此钾肥未来将成为国内化肥中增速最快,最有潜力的品种。
   
三、盈利预测与投资建议
   
暂不考虑债转股,预计17-19年EPS分别为0.36、0.51和0.63元,对应PE分别为52、37和30倍。钾肥底部复苏,碳酸锂扭亏为盈,公司盈利改善可期,维持“谨慎推荐”评级。
   
四、风险提示:钾肥价格大幅波动。